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金融マーケットの信頼を損ねる「株主軽視の動き」に警鐘
最近、株主軽視であると批判される事例が目に付きます。金融マーケットでの信頼失墜は会社経営の致命傷になりかねません。確かに、新たな会社法は自由裁量の余地が広がりました。しかし、違法でなければ何をしてもいいという時代ではありません。会社法自身、完全に米国流で投資家からの信頼が企業経営の基盤となっています。多くの経営判断の局面で「株主重視」とはどういうことなのか、再度考えてみたい課題です。
（１）株主総会直後の公募増資に批判の渦
昨年の６月の定時株主総会直後にエクイティー・ファイナンスを実施して株主の不興を買った会社がいくつかありました。もちろん、合理的な理由があれば、授権資本の範囲内での新株発行は取締役会だけで実施でき、違法ではありません。ただ、公募増資発表後は株価が下落するケースも多く、なぜ総会に先立って発表し、総会で株主の判断を仰がなかったのかについては多くの批判がでました。1,000億円を超える大量調達の例や発行済み株式総数の３０％を超える規模の公募増資を実施した企業もあり、その後の株価は大きく値を下げた会社もありました。「株主への配慮を欠いた事例」として肝に銘じておいた方がよさそうです。
また、公募増資により調達した資金を、運転資金に充てると公約しながら投資事業組合に出資し、結局資金運用に失敗し大きな損失計上を余儀なくされた会社もありました。まさに、株主に対する背任行為だという批判が起きています。当該会社は旧経営陣と投資事業組合に対して損害賠償請求等の法的措置を検討するということのようです。
（２）買収防衛策の廃止提案
最近、買収防衛策の廃止を提案してくる動きがあります。某食品会社を例に挙げれば、筆頭株主の外資系投資ファンドが株主提案権を行使して、既に導入している買収防衛策の廃止と今後の株主防衛策導入に株主総会の決議を義務付ける定款変更の提案をしているようです。株主防衛策とは株主価値の毀損防衛の策で、経営者の自己保身の策ではないのですから、堂々と株主総会に諮ることとするのは、ある意味当然なのかも知れません。しかし、提案者側のその後のTOBあるいはヘッジファンド的な動きもちらつく中で株主価値の防衛について議論は分かれるところでしょう。
（３）復活する持合い・・・・・・こんな買収防衛策が認められるのか？？？
最近、株式持合いが復活しつつあります。持合いは極論すれば、一般株主から議決権を奪う行為とも言われています。持合いがはびこると資本市場が機能不全に陥ります。買収防衛策としての持合いは市場でどのような評価を受けるのでしょうか。この持合いという買収防衛策だけはもちろん株主総会の承認など不要です。
昨年施行の会社法が子会社の範囲を証取法ベースに合わせ支配力基準としたために、子会社の範囲が拡大、子会社が保有する親会社株式を早期に処分する必要に迫られ、持合い行動に拍車がかかっているようです。
（４）株式交換比率が不公平・・・・「いちごの乱」はどうなるか注目
日本でもＭ＆Ａが日常茶飯事の出来事になりつつありますが、その統合比率を一歩間違えれば、まさに株主の財産権を侵害することとなり、大きな問題に発展します。大阪製鉄と東京鋼鉄の統合に大きな批判が巻き起こっているようです。この株式交換比率に納得できないという批判です。現在、東京鋼鉄の大株主である「いちごアセットマネジメント」が２月２２日の株主総会（特別決議で大阪製鉄傘下入りの株式交換を承認する臨時株主総会）を否決する呼びかけを開始したようです。この「いちごの乱」は、日本のＭ＆Ａ史上に名前を残す「革命」になるかも知れません。経営陣が同意した経営統合が株主総会でひっくり返される日本発の事例になるかも知れないのです。
（５）新株引受権の活用：機動的資金調達と一般投資家置き去りの現実
新株予約権を証券会社など第三者に割り当てて資金調達する企業が増えているようです。公募増資などと異なり新株が徐々に増えるため、株価の急落を避けたいとして発行する企業が目立ちます。しかし、最近次の２つの点で大きな問題が生じています。
� 嵳�利発行」であるとしての発行差し止めの提訴が頻発しています
時価より１０％低い程度なら有利発行には当たらないと言われていますが、新株予約権の価格算定は複雑（複雑なブラック・ショールズ法だってひとつの手法に過ぎない）であるため、有利発行をめぐる議論は当分続きそうです。
�■唯咤達臓複唯錚�ｉｎｇ Ｓｔｒｉｋｅ Ｃｏｎｖｅｒｔｉｂｌｅ Ｂｏｎｄ）による発行済み株式の膨張への批判
ライブ・ドアーがニッポン放送株買収の過程でリーマン・ブラザーズに大量発行し、その後大きく売り浴びせられたのは記憶に新しいところであると思います。このＭＳＣＢは転換価格が株価に連動して動く仕組みとなっているため、株価下落局面では転換価格が下方修正され大量転換が生じ、ものすごい勢いで希薄化が起きるリスクがあります。まさに、一般投資家置き去りの手法です。ＭＳＣＢを取得した投資ファンドが空売りし株価下落を演出しながら、転換価格の下方修正に乗じてそこで大量転換で支配権を取得なんていう構図は、金融市場の自殺行為です。現在、ＭＳＣＢへの規制のルールが強化されようとしているようです。
（６）ＭＢＯは究極のインサイダー
ＭＢＯが活発化しています。ポッカ、キューサイ、すかいらーく、「牛角」のレックス、サンスター・・・・・。突然の株式市場からの退出。非公開の中での思い切った経営改革。しかし、株式の非公開化は、ある意味、企業の将来の発展を信じて投資してきた一般株主への背信行為と言われても止むを得ないのかも知れません。究極の買収防衛策は非公開化であるといわれますが、このＭＢＯという手法、実のところ経営者にとって究極のインサイダー取引でもあります。株主を代表して高く売り抜くことと、今後の経営者として安く買い取ること。一般株主を置き去りにしかねない構図はここにもありそうです。
（７）株主総会議案の撤回や否決が急増
最近、株主総会で議案を撤回したり、否決される企業が続出しています。買収防衛のために行う�ー�権枠の拡大や、�¬魄�解任決議要件の加重、などはやはり株主総会ですんなりと通る時代でもなさそうです。しっかりと説明責任を果たさないとなりません。その他に、�Ｌ魄�退職慰労金の支給、�ぅ好肇奪�・オプションの導入、�セ揚彰�配当制度の導入（取締役会決議での配当）などが否決されています。特に�イ楼奮阿任后�四半期配当を導入すれば株主は喜ぶというほど単純ではないのです。「株主価値を高める経営」とは何なのか。考えていかなくてはいけない経営課題であると、つくづく思う今日この頃です。